El buen momento de Inditex

Inditex publicará Rdos 2T’15 el próximo 16 de septiembre y esperamos tasas de crecimiento muy fuertes, en línea con lo visto a 1T’15 pero mostrando una ligera ralentización en el crecimiento: +16% en Ventas, +20% en EBITDA y +22% en BDI. Aunque serán unos resultados muy buenos pensamos que ya están descontados en el precio de la acción.

La tendencia es buena por varios motivos, que ya vimos en el comienzo del ejercicio: (I) el tipo de cambio ha sido favorable para las ventas por la depreciación del euro, estimamos una aportación de +200 pbs (frente a unos 400 pbs en 1T’15), (II) podríamos ver un crecimiento de las ventas comparables cercano al +7%, en línea con lo que sugería la evolución de las ventas de las primeras seis semanas del trimestre (+13% a tipo constante), gracias a la buena evolución del consumo en países clave como España (aprox. 19% de las ventas).

La mejora de renta disponible, por caídas del precio del petróleo y de los tipos de interés, favorece una buena evolución del consumo. Este ritmo de crecimiento no nos parece sostenible, de manera que creemos que el año debería ir de más a menos. El impacto negativo en el margen bruto de un euro débil (por la compra en dólares del producto fabricado en Asia, principalmente) debería de empezar a apreciarse en la segunda parte del año.

Adicionalmente, a medida que pasa el año, el tipo de cambio suaviza su impacto en los resultados (es menos positivo en ingresos), por la base comparable, y lo mismo ocurre con las ventas LfL. Nuestras estimaciones para 2015 prevén un crecimiento de ventas y EBITDA del +15% y del +18% respectivamente. 

ITX debería seguir beneficiándose de tener el mejor modelo de negocio de la industria. Nuestra estimación de  crecimiento de ventas LfL para los próximos 10 años es del +4,5%, que compara con un +5,0% en media en el periodo 2000-14 (que incluye una fortísima recesión en Europa) y creemos que está sostenida por el crecimiento estimado en países donde su presencia es todavía muy baja. Estas buenas perspectivas deberían plasmarse en una TACC del +9,8% y del +11,3% en ventas y BPA respectivamente durante los próximos 10 años. Nuestras estimaciones de BPA’15e están alineadas con las del consenso.

Pero la acción no está barata. ITX ha subido un +33% en los 12 últimos meses, +36% relativo al IBEX. En ese mismo período su principal comparable H&M ha subido un +6% (en euros). Cotiza a un PER’15e de 31x que compara con una media histórica de 24- 26x. A estos precios la acción ya está descontando el fuerte crecimiento previsto. Cotiza con prima del +30% frente a H&M en PER’15e, cuando históricamente ha cotizado a múltiplos similares. Creemos que ITX merece una prima por su combinación crecimiento/riesgo más favorable, pero tampoco vemos margen para ampliar este diferencial.

Análisis: Ignacio Romero. Disclosure: El periodo al que se refiere la recomendación se establece en un año. La recomendación está basada en hipótesis razonables sobre diversas variables en la fecha de publicación. La evolución posterior de alguna de esas variables (como por ejemplo: cambios sobrevenidos en tipos de interés, tipos de cambio, precios de materias primas, y otras variables que pueden ser tanto específicas de la compañía, como generales de su sector) podría motivar un cambio de recomendación mediante un nuevo informe de análisis. Las recomendaciones de la Dirección de Análisis de Banco de Sabadell, S.A. son COMPRAR, VENDER y BAJO REVISIÓN. La recomendación de COMPRAR se emite para aquellas compañías en las que la Dirección de Análisis de Banco de Sabadell, S.A. espera una evolución mejor a la del mercado (referencia Ibex35 e Indice General de la Bolsa de Madrid para las compañías españolas; referencia Eurostoxx50 para las compañías de la zona Euro) mientras que las de VENDER se emiten para aquellas compañías en las que la Dirección de Análisis de Banco de Sabadell, S.A. espera una evolución peor a la del mercado de referencia. La recomendación de BAJO REVISIÓN se emite para aquellas compañías en las que la Dirección de Análisis de Banco de Sabadell, S.A. está analizando posibles cambios en las estimaciones o valoración tras algún hecho relevante que haga posible ese análisis detallado. El presente informe ha sido preparado por la Dirección de Análisis de Banco de Sabadell, S.A., basado en información pública disponible.