SAP, más allá de la nube

Los resultados del primer trimestre de 2017 demostraron la fortaleza a nivel de ventas de SAP, aunque en operativo estuvieron por debajo de lo esperado (+8,5 % frente al +11,1 % previsto) debido a un efecto no recurrente, por los costes vinculados a los beneficios de los empleados ligados a la subida del precio de la acción. Esto nos hace revisar nuestra estimación de EBIT para 2017 al alza un +1 % hasta un crecimiento del +11 % (frente al +7 % consenso) asumiendo unos mayores volúmenes mientras mantenemos el margen EBIT en el 31 % (frente al 30 % en 2016).

A largo plazo, también revisamos las estimaciones al alza en EBIT, ante nuestra expectativa de un escenario favorable de márgenes a partir de 2018, gracias a:

• Un menor nivel de costes de inversión en Cloud (impulsa la escalabilidad del negocio).
• Un impacto positivo (menor coste de adquisición del cliente vs cliente nuevo) de las renovaciones en Cloud (tasa de permanencia superior al 95 %). Esto llevará a una mejora de la rentabilidad antes de lo esperado.

¿Por qué hay que comprar SAP? Creemos que pese a la buena evolución del valor en lo que va de año el momentum seguirá siendo favorable porque los crecimientos en Cloud seguirán siendo robustos y la escalabilidad del modelo de negocio es evidente. Así, SAP espera multiplicar por tres las ventas en Cloud hasta 2020, lo que implica una TACC’16-20e de +30 % frente al +21 % estimado por Banco Sabadell.

Además, el mercado ha tomado conciencia de que Cloud no va a canibalizar la venta de licencias y, la ausencia de compras relevantes, podría dar lugar a una recompra de acciones en la segunda parte del año de hasta 1.000 millones de euros (0,8 % de la capitalización) que en todo caso tendría un efecto limitado a nivel financiero y seguiría dejando el ratio de deuda neta/Ebitda en un rango bajo. Mantenemos nuestra recomendación de comprar y con las nuevas estimaciones comentadas elevamos nuestro precio objetivo hasta 105 euros por acción.

Analista: Arancha Piñeiro. Disclosure: El periodo al que se refiere la recomendación se establece en un año. La recomendación está basada en hipótesis razonables sobre diversas variables en la fecha de publicación. La evolución posterior de alguna de esas variables (como por ejemplo: cambios sobrevenidos en tipos de interés, tipos de cambio, precios de materias primas, y otras variables que pueden ser tanto específicas de la compañía, como generales de su sector) podría motivar un cambio de recomendación mediante un nuevo informe de análisis. Las recomendaciones de la Dirección de Análisis de Banco de Sabadell, S.A. son COMPRAR, VENDER y BAJO REVISIÓN. La recomendación de COMPRAR se emite para aquellas compañías en las que la Dirección de Análisis de Banco de Sabadell, S.A. espera una evolución mejor a la del mercado (referencia Ibex35 e Indice General de la Bolsa de Madrid para las compañías españolas; referencia Eurostoxx50 para las compañías de la zona Euro) mientras que las de VENDER se emiten para aquellas compañías en las que la Dirección de Análisis de Banco de Sabadell, S.A. espera una evolución peor a la del mercado de referencia. La recomendación de BAJO REVISIÓN se emite para aquellas compañías en las que la Dirección de Análisis de Banco de Sabadell, S.A. está analizando posibles cambios en las estimaciones o valoración tras algún hecho relevante que haga posible ese análisis detallado. El presente informe ha sido preparado por la Dirección de Análisis de Banco de Sabadell, S.A., basado en información pública disponible.